宏觀經濟：4月規模工業增加值(zhi)有所(suo)上行(xing)，進出口在消除季節性因素影(ying)響后(hou)回升，固定資(zi)產(chan)投資(zi)延續下(xia)(xia)滑(hua)，其中對(dui)鋼材影(ying)響最(zui)大(da)的基建、地產(chan)投資(zi)下(xia)(xia)行(xing)，制造業投資(zi)增速反(fan)彈(dan)，消費低于預期出現下(xia)(xia)滑(hua)，中長(chang)期經濟下(xia)(xia)行(xing)壓(ya)力較大(da)。
供需：供應維持增量，庫(ku)存降幅趨緩，需求(qiu)轉弱拐(guai)點基(ji)本(ben)確認(ren)，價格承壓(ya)下(xia)行。預計(ji)螺紋(wen)鋼主力合約1810價格波動區(qu)間(jian)【3200,3600】，熱卷1810價格波動區(qu)間(jian)【3400,3800】。套(tao)利方面，關(guan)注價差200附近(jin)的買螺拋卷機會。
基(ji)差：期貨處(chu)于大(da)幅貼水(shui)，后期大(da)概率(lv)現貨價(jia)格(ge)下跌(die)修(xiu)復。
風險提示：通(tong)脹預期傳導。
1宏觀經濟：投資延續下(xia)滑，中美不打貿(mao)易戰，擴大內需難落地產
5月份(fen)黑色系品(pin)種(zhong)表現(xian)看，整體表現(xian)為沖(chong)高(gao)回(hui)落走勢，成材端更偏(pian)向高(gao)位(wei)震蕩(dang)，煤焦受(shou)環保刺激(ji)表現(xian)較為堅挺，鐵礦石屬(shu)于(yu)相對最弱的品(pin)種(zhong)，需求拐(guai)點相對確(que)認后價(jia)格快(kuai)速下滑，屬(shu)于(yu)黑色系中(zhong)套利對沖(chong)做(zuo)空的首選(xuan)品(pin)種(zhong)。那么接下來6月份(fen)黑色品(pin)種(zhong)如(ru)何走？我(wo)們認為在(zai)宏觀投資下行以及行業需求走弱拐(guai)點基本確(que)認的情(qing)況下，價(jia)格震蕩(dang)走弱的概(gai)率大(da)。
投資(zi)延續(xu)下(xia)滑，需求(qiu)中長期利(li)空
宏觀數據方(fang)面，整體(ti)看下(xia)(xia)4月(yue)份經(jing)濟數據，規模工業增加值有所上(shang)行(xing)，進出口在消除季節性因素影響(xiang)后(hou)回升，固(gu)定資(zi)(zi)產投資(zi)(zi)延續(xu)下(xia)(xia)滑，其(qi)中(zhong)對鋼材影響(xiang)最大(da)的基建、地產投資(zi)(zi)下(xia)(xia)行(xing)，制(zhi)造(zao)業投資(zi)(zi)增速反彈(dan)，消費低于(yu)預期出現下(xia)(xia)滑，中(zhong)長期經(jing)濟下(xia)(xia)行(xing)壓(ya)力(li)較大(da)。
貨幣層面：緊信用(yong)延續
貨幣(bi)方面(mian)，M2同(tong)(tong)(tong)(tong)比(bi)(bi)增(zeng)(zeng)(zeng)速8.3%，新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)社(she)(she)融1.56萬(wan)億(yi)(yi)(yi)，同(tong)(tong)(tong)(tong)比(bi)(bi)多增(zeng)(zeng)(zeng)1725億(yi)(yi)(yi)元(yuan)，新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)貸款(kuan)1.18億(yi)(yi)(yi)元(yuan)，同(tong)(tong)(tong)(tong)比(bi)(bi)多增(zeng)(zeng)(zeng)797億(yi)(yi)(yi)元(yuan)。社(she)(she)融短期(qi)(qi)企(qi)穩，主要源于企(qi)業債(zhai)融資，非(fei)標融資在嚴監管下仍(reng)在收縮。新(xin)增(zeng)(zeng)(zeng)貸款(kuan)方面(mian)，居(ju)民貸款(kuan)及企(qi)業中長(chang)期(qi)(qi)貸款(kuan)減少。央行(xing)一(yi)季度貨幣(bi)政(zheng)策報告顯示貸款(kuan)利率環(huan)比(bi)(bi)上行(xing)22bp至5.96%，較去(qu)年(nian)(nian)同(tong)(tong)(tong)(tong)期(qi)(qi)抬(tai)(tai)升43bp，同(tong)(tong)(tong)(tong)時一(yi)季度1年(nian)(nian)以(yi)下非(fei)標融資利率中樞達7.27%，較去(qu)年(nian)(nian)同(tong)(tong)(tong)(tong)期(qi)(qi)抬(tai)(tai)76bp，融資成(cheng)本(ben)持續提高。企(qi)業一(yi)方面(mian)融資渠(qu)道受阻，另一(yi)方面(mian)融資成(cheng)本(ben)抬(tai)(tai)升，難以(yi)借(jie)新(xin)還舊，信用風險醞釀。截止(zhi)5月12日，2018年(nian)(nian)企(qi)業債(zhai)券違約額已達163.54億(yi)(yi)(yi)元(yuan)，違約金融同(tong)(tong)(tong)(tong)比(bi)(bi)增(zeng)(zeng)(zeng)18.7%。金融監管對于社(she)(she)會融資帶來持續的收縮效(xiao)應，在去(qu)杠桿去(qu)通道去(qu)鏈條取(qu)得(de)積極成(cheng)效(xiao)的同(tong)(tong)(tong)(tong)時，企(qi)業信用風險開始顯現。
在關注國內的同時(shi)(shi)，更需關注美(mei)債和美(mei)元的走(zou)勢(shi)。美(mei)國10年(nian)期(qi)國債收(shou)益率(lv)盤中突破(po)3.12%，再度(du)刷新2011年(nian)以(yi)(yi)來最(zui)高紀錄，近(jin)一(yi)周(zhou)站穩3%以(yi)(yi)上(shang)，全球利(li)(li)率(lv)水(shui)平提升已經慢慢形成趨(qu)勢(shi)。對于(yu)美(mei)債未來的走(zou)勢(shi)和空間(jian)(jian)，我(wo)們認為離頂部還(huan)遠。根據歷史情況，過(guo)去的利(li)(li)率(lv)波動周(zhou)期(qi)中，10年(nian)期(qi)美(mei)債見頂時(shi)(shi)間(jian)(jian)點與(yu)美(mei)國聯(lian)邦(bang)基金(jin)(jin)利(li)(li)率(lv)的登(deng)頂時(shi)(shi)點較為接近(jin)，在本次利(li)(li)率(lv)周(zhou)期(qi)中，美(mei)聯(lian)儲預(yu)測聯(lian)邦(bang)基金(jin)(jin)利(li)(li)率(lv)將(jiang)(jiang)在2019年(nian)年(nian)末達到2.9%，并長(chang)期(qi)維持在這一(yi)水(shui)平。盡管聯(lian)邦(bang)基金(jin)(jin)利(li)(li)率(lv)的預(yu)期(qi)值(zhi)(zhi)會(hui)有(you)所調整，但(dan)是(shi)(shi)正常值(zhi)(zhi)將(jiang)(jiang)處于(yu)這一(yi)區域，近(jin)期(qi)的美(mei)債利(li)(li)率(lv)上(shang)漲速(su)度(du)已大(da)大(da)超過(guo)聯(lian)邦(bang)基金(jin)(jin)利(li)(li)率(lv)調整速(su)度(du)，即(ji)便未來美(mei)聯(lian)儲確實按預(yu)期(qi)上(shang)調基準利(li)(li)率(lv)，也(ye)不(bu)意味(wei)著美(mei)債利(li)(li)率(lv)能長(chang)期(qi)保持當前的增(zeng)速(su)，但(dan)是(shi)(shi)我(wo)們認為美(mei)債收(shou)益率(lv)見頂尚早(zao)。
美聯儲利率將從非常(chang)規水(shui)平(ping)將回(hui)歸到(dao)(dao)正(zheng)常(chang)水(shui)平(ping)，外部壓力勢(shi)必(bi)將傳到(dao)(dao)到(dao)(dao)國(guo)內，對(dui)國(guo)內金(jin)融資產產生較大利空影(ying)響。
政(zheng)策(ce)層面—擴(kuo)大內需不在地產
擴(kuo)(kuo)大內需是前期在國內投資下(xia)滑(hua)，出口(kou)同(tong)時受貿易戰影響，投資和(he)出口(kou)同(tong)時下(xia)行壓力背(bei)景(jing)下(xia)提出的。從近期中美貿易戰停戰，以及(ji)住建部對地產政(zheng)策來看，擴(kuo)(kuo)大內需落(luo)在地產方面的概率很小。
2供需(xu)(xu)展望(wang)：產(chan)量續(xu)增，庫(ku)存降幅放緩，需(xu)(xu)求下(xia)行拐點(dian)確認(ren)
供應角(jiao)度，環保及(ji)鋼廠(chang)檢(jian)修影響(xiang)力度有(you)限，高(gao)(gao)爐開工率延(yan)續回升，鋼廠(chang)通過提高(gao)(gao)廢鋼用量(liang)等手(shou)段提高(gao)(gao)產(chan)量(liang)。
政策層面環保及重(zhong)大會(hui)議召(zhao)開對(dui)鋼(gang)廠(chang)生(sheng)產仍有(you)影響(xiang)，但邊際效(xiao)應(ying)(ying)在(zai)減弱。根據(ju)上(shang)海有(you)色網了解到的情(qing)況(kuang)，青島市一百公里以內的工地全(quan)停(ting)，周(zhou)邊鋼(gang)廠(chang)接到通知：300公里以內的鋼(gang)廠(chang)高(gao)(gao)爐(lu)限產40%-50%，影響(xiang)時(shi)間大概在(zai)5月20日到6月20日。交通管制也(ye)已經從嚴，目(mu)前濟南已經停(ting)止(zhi)向青島發送鋼(gang)材資源。山(shan)東部分鋼(gang)企也(ye)借此(ci)機(ji)會(hui)進行高(gao)(gao)爐(lu)檢修，整(zheng)體供(gong)應(ying)(ying)影響(xiang)相對(dui)有(you)限，在(zai)影響(xiang)供(gong)應(ying)(ying)的同時(shi)，工地停(ting)工對(dui)需(xu)求也(ye)是(shi)利空。
從鋼(gang)廠高爐開(kai)工(gong)看，開(kai)工(gong)率延續緩慢回升態勢，高爐開(kai)工(gong)率站上(shang)70%，當前升至70.17%。最新中鋼(gang)協統計數據顯示，5月(yue)上(shang)旬(xun)粗鋼(gang)日均產量194.33萬(wan)噸，環比增1.74%。產量在(zai)高利(li)潤(run)下維持增長(chang)態勢。
環保(bao)影(ying)響的(de)邊際(ji)效用(yong)在(zai)(zai)減弱(ruo)，鋼(gang)(gang)(gang)(gang)廠高利潤下供應(ying)增加(jia)明顯。究其原因：首先，高爐-轉(zhuan)爐通過(guo)工(gong)藝(yi)的(de)改進(jin)，例(li)(li)如將爐壁變薄(bo)以(yi)加(jia)大容(rong)量(liang)，或者(zhe)在(zai)(zai)轉(zhuan)爐中(zhong)添加(jia)更多(duo)的(de)廢(fei)(fei)鋼(gang)(gang)(gang)(gang)，有些鋼(gang)(gang)(gang)(gang)企廢(fei)(fei)鋼(gang)(gang)(gang)(gang)使(shi)用(yong)量(liang)達到30%，大大提高了出鋼(gang)(gang)(gang)(gang)量(liang)；其次，電弧爐更短的(de)投產周期以(yi)及停復產的(de)靈活(huo)性使(shi)得供給彈性加(jia)大。用(yong)生鐵產量(liang)/粗鋼(gang)(gang)(gang)(gang)產量(liang)計算的(de)比(bi)例(li)(li)，18年(nian)1-4月的(de)數值為0.8263，創歷史低位。這表明鋼(gang)(gang)(gang)(gang)廠正在(zai)(zai)加(jia)大廢(fei)(fei)鋼(gang)(gang)(gang)(gang)的(de)使(shi)用(yong)量(liang)，來(lai)降(jiang)低環保(bao)限產對于鋼(gang)(gang)(gang)(gang)鐵產量(liang)的(de)影(ying)響。
電(dian)(dian)(dian)(dian)弧爐(lu)(lu)(lu)鋼(gang)(gang)(gang)角度(du)看，近(jin)年來(lai)不斷提高(gao)的(de)(de)環保(bao)要(yao)求為電(dian)(dian)(dian)(dian)弧爐(lu)(lu)(lu)煉鋼(gang)(gang)(gang)的(de)(de)發展提供了(le)機(ji)遇，未(wei)來(lai)電(dian)(dian)(dian)(dian)弧爐(lu)(lu)(lu)的(de)(de)發展得到了(le)國家政策(ce)上的(de)(de)鼓(gu)勵和支持。電(dian)(dian)(dian)(dian)弧爐(lu)(lu)(lu)的(de)(de)建設(she)周期更短，停工成(cheng)本(ben)遠遠小于高(gao)爐(lu)(lu)(lu)-轉爐(lu)(lu)(lu)，停復產(chan)具有(you)靈活性。一般一座1000立方米的(de)(de)高(gao)爐(lu)(lu)(lu)熄火再點火的(de)(de)成(cheng)本(ben)在(zai)1000-2000萬元之間，而電(dian)(dian)(dian)(dian)弧爐(lu)(lu)(lu)幾乎沒有(you)成(cheng)本(ben)。此外(wai)，從冶煉周期、單位(wei)能耗(hao)、污染物以(yi)及環保(bao)等方面來(lai)看，電(dian)(dian)(dian)(dian)弧爐(lu)(lu)(lu)也都明(ming)顯具有(you)優(you)勢。2018年具有(you)明(ming)確(que)投產(chan)計劃的(de)(de)新增(zeng)電(dian)(dian)(dian)(dian)爐(lu)(lu)(lu)產(chan)能合計達1555萬噸左右，主要(yao)集中在(zai)華(hua)東(dong)和華(hua)南。4月份以(yi)來(lai)隨著鋼(gang)(gang)(gang)材現貨價格的(de)(de)回升，電(dian)(dian)(dian)(dian)爐(lu)(lu)(lu)鋼(gang)(gang)(gang)煉鋼(gang)(gang)(gang)利潤也有(you)所好轉，高(gao)者有(you)400元/噸的(de)(de)利潤，產(chan)量也有(you)所增(zeng)加(jia)。
需求(qiu)角度看(kan)，中(zhong)長期投(tou)資下滑決(jue)定需求(qiu)下行，季節性旺季臨近末端，需求(qiu)轉(zhuan)弱拐點基本確認。
從需(xu)求季(ji)節性特征看(kan)(kan)，由于需(xu)求端(duan)3月底(di)才(cai)啟動，金三銀四的旺季(ji)往后推移，5月份的需(xu)求有一定(ding)延續，但進(jin)入中旬之后成交(jiao)開始轉弱(ruo)。現貨價格角度看(kan)(kan)，上海三級(ji)螺紋鋼現貨價格到3990元(yuan)/噸，上海熱(re)卷價格到4200元(yuan)/噸，高價格對終端(duan)需(xu)求產(chan)生顯(xian)著影響，下游工地觀望(wang)情(qing)緒較濃，采購較為謹(jin)慎。近期南方高溫連續降雨天氣(qi)增多，勢必(bi)對需(xu)求產(chan)生明顯(xian)的影響，且持(chi)續時間難估計，需(xu)求轉弱(ruo)拐點基本確(que)認。
鋼(gang)材進出(chu)口(kou)(kou)方面，4月我國(guo)出(chu)口(kou)(kou)鋼(gang)材647.6萬(wan)(wan)噸，環比增(zeng)加(jia)82.5萬(wan)(wan)噸，環比增(zeng)長(chang)14.6%，同比下降(jiang)(jiang)0.2%；進口(kou)(kou)鋼(gang)材104.5萬(wan)(wan)噸，環比減少18.9萬(wan)(wan)噸，環比下降(jiang)(jiang)15.3%，同比下降(jiang)(jiang)3.2%。隨著國(guo)內外價差的擴大(da)鋼(gang)材出(chu)口(kou)(kou)量回升，國(guo)內鋼(gang)材出(chu)口(kou)(kou)競爭優勢有所顯現，在一定(ding)程度上緩(huan)解了國(guo)內市場供應(ying)壓(ya)力。中美停止貿易戰(zhan)，鋼(gang)材出(chu)口(kou)(kou)短期或有提振(zhen)。
庫(ku)存降速開始放緩。
隨(sui)著(zhu)3月下(xia)旬需求端開始啟動(dong)，截(jie)止(zhi)到(dao)5月中(zhong)上旬庫(ku)(ku)存維持較(jiao)快(kuai)下(xia)降速度。截(jie)止(zhi)上周，鋼材社(she)會庫(ku)(ku)存較(jiao)3月初(chu)高位(wei)的(de)1952萬(wan)噸(dun)下(xia)降到(dao)1210萬(wan)噸(dun)。但從庫(ku)(ku)存實(shi)際水(shui)平(ping)與往年(nian)對比看，仍處于相對高位(wei)，季(ji)節性看庫(ku)(ku)存降幅在5月中(zhong)下(xia)旬都有放緩的(de)趨(qu)勢。
從主(zhu)要(yao)品(pin)種的社(she)會庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)看，截止5月18日，國(guo)內主(zhu)要(yao)鋼(gang)材品(pin)種庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)總量為1210.29萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)，較上周下(xia)降58.46萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)，環比下(xia)降4.61%；國(guo)內螺紋(wen)鋼(gang)社(she)會庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)量由651.8萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)下(xia)降45.08萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)至(zhi)(zhi)606.72萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)，環比降6.92%，鋼(gang)廠(chang)螺紋(wen)鋼(gang)庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)減0.3萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)；熱卷(juan)社(she)會庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)降6.92萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)至(zhi)(zhi)219.88萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)，鋼(gang)廠(chang)熱卷(juan)庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)下(xia)降1.86萬(wan)噸(dun)(dun)(dun)。整體庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)數據降幅放(fang)(fang)緩(huan)，在南方連續降雨影響下(xia)，后期庫(ku)(ku)存(cun)(cun)(cun)降幅將進一步放(fang)(fang)緩(huan)。
鋼材利潤維持高位
鋼廠利(li)潤(run)方面，5月份隨著上游(you)原料(liao)價(jia)(jia)格的補漲，近期鋼材利(li)潤(run)略有回(hui)落，但整體仍維持在高位(wei)(wei)區間。從(cong)最新數據看，當前(qian)生(sheng)鐵成本(ben)(ben)1777元(yuan)(yuan)/噸(dun)，鋼坯(pi)成本(ben)(ben)2344元(yuan)(yuan)/噸(dun)，螺(luo)紋(wen)鋼噸(dun)毛利(li)977元(yuan)(yuan)/噸(dun)，熱(re)卷噸(dun)毛利(li)1057元(yuan)(yuan)/噸(dun)，利(li)潤(run)仍維持高位(wei)(wei)。從(cong)整個黑(hei)色產業鏈上下游(you)利(li)潤(run)分配(pei)看，近期原料(liao)端價(jia)(jia)格受環保刺激反彈較多，中游(you)焦化企業利(li)潤(run)好轉(zhuan)，當前(qian)已經反彈到200元(yuan)(yuan)/噸(dun)水(shui)平(ping)，也是焦化開工率回(hui)升的主(zhu)要原因。
產(chan)業鏈利(li)潤(run)方(fang)向看(kan)，隨著焦(jiao)炭價格(ge)現貨端的4輪(lun)反(fan)彈(dan)，焦(jiao)化行業也有一定利(li)潤(run)。我們認為鋼(gang)廠仍是整個黑色市場話語權的主導者，隨著后(hou)期(qi)鋼(gang)材需(xu)求下滑，鋼(gang)企利(li)潤(run)壓(ya)縮必然往(wang)上(shang)游(you)傳導，從(cong)而擠(ji)壓(ya)上(shang)游(you)利(li)潤(run)，除非上(shang)游(you)供需(xu)情(qing)況發(fa)生比(bi)較大的變化。鐵礦(kuang)供應(ying)沒(mei)有問題，需(xu)要關注的是美(mei)元上(shang)漲，后(hou)期(qi)匯率及(ji)海(hai)運(yun)費對價格(ge)的提(ti)振(zhen)。焦(jiao)化行業需(xu)要關注徐州地(di)區焦(jiao)化企業的嚴格(ge)限(xian)產(chan)及(ji)去產(chan)能(neng)政策能(neng)否被其他地(di)方(fang)政府采用，從(cong)當前全國焦(jiao)化開工率看(kan)，環(huan)保的邊際效應(ying)在走弱，供應(ying)并未大幅收縮。
3基差
當前螺紋(wen)鋼1810期(qi)貨3590元/噸，上海三級螺紋(wen)鋼現貨價格(ge)3990元/噸，貼(tie)(tie)水(shui)現貨400元/噸；熱卷(juan)(juan)1810期(qi)貨價3780元/噸，現貨4240元/噸，貼(tie)(tie)水(shui)現貨460元/噸。螺紋(wen)鋼、熱卷(juan)(juan)都處于較大貼(tie)(tie)水(shui)狀態，盤面反(fan)應了市場對后期(qi)的看空(kong)預期(qi)，期(qi)現價差(cha)的走勢，我(wo)們認(ren)為更大概(gai)率的在于需求端(duan)下滑，現貨價格(ge)更快速(su)的下行來修復基差(cha)。
4總結
鋼材基本(ben)面目前處于高供給、高利(li)潤、庫(ku)存相對(dui)高位，中長期需求下(xia)滑(hua)以及旺季需求轉弱，價(jia)格將承壓下(xia)行，維持偏空(kong)觀點不變。預計螺紋鋼主(zhu)力合約1810價(jia)格波動區間【3200,3600】，熱(re)卷1805價(jia)格波動區間【3400,3800】。
套利方面考(kao)慮卷(juan)螺(luo)基本面差異以及統(tong)計數據(ju)，價(jia)差200范圍左(zuo)右可考(kao)慮買螺(luo)空卷(juan)的操作。